近日，口腔醫(yī)療行業(yè)龍頭通策醫(yī)療股份有限公司（下稱“通策醫(yī)療”）公布2020年年報(bào)及2021年一季報(bào)。年報(bào)顯示，通策醫(yī)療去年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.88億元，同比增長(zhǎng)8.12%；凈利潤(rùn)4.93億元，同比增長(zhǎng)5.69%。

通策醫(yī)療一季報(bào)顯示，公司單季營(yíng)收6.31億元，同比增長(zhǎng)221.59%；歸屬于母公司凈利潤(rùn)1.64億元，相比上年同期凈利潤(rùn)虧損1905.51萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

根據(jù)公開資料，通策醫(yī)療以總部杭州口腔醫(yī)院為核心和起點(diǎn)，采用“區(qū)域總院+分院擴(kuò)張”模式，截至2020年末，擁有已營(yíng)業(yè)口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)50家。2021年一季度，公司在浙江省內(nèi)醫(yī)療服務(wù)收入占比近89.93%。財(cái)報(bào)還顯示，2018年至今，通策醫(yī)療省外營(yíng)收占總營(yíng)收比重提升幅度不足2%，異地復(fù)制速度似乎并不快。

自今年2月起，通策醫(yī)療股價(jià)由最高點(diǎn)的392.57元開始回落，截至4月13日收盤，總市值907.41億元。此前，通策醫(yī)療市值于2020年一路上漲，年內(nèi)翻近3倍。

醫(yī)療戰(zhàn)略咨詢公司LH創(chuàng)始人趙衡對(duì)時(shí)間財(cái)經(jīng)表示：“通策醫(yī)療此前一輪大幅上漲是機(jī)構(gòu)資金推動(dòng)的，在目前抱團(tuán)股整體處于下跌通道態(tài)勢(shì)下，通策醫(yī)療也未能幸免。如果機(jī)構(gòu)繼續(xù)回撤抱團(tuán)股，未來(lái)其市值肯定還會(huì)下降?！?/p>

從動(dòng)態(tài)市盈率來(lái)看，通策醫(yī)療目前137倍的市盈率遠(yuǎn)高于邁瑞醫(yī)療的67倍，也高于愛爾眼科的119倍。

北京鼎臣醫(yī)藥管理咨詢中心史立臣也對(duì)時(shí)間財(cái)經(jīng)表示，通策醫(yī)療去年20億元的營(yíng)收，在浙江省數(shù)百億口腔醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)中占比并不大，900億市值仍有較大泡沫。此外，通策醫(yī)療目前的頭部地位并不牢固，進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額也面臨諸多問(wèn)題。

史立臣認(rèn)為，通策醫(yī)療與愛爾眼科存在較大區(qū)別。核心在于，相比眼科醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)，口腔市場(chǎng)呈現(xiàn)分散度廣，專業(yè)技術(shù)要求相對(duì)不高，大部分消費(fèi)者對(duì)價(jià)格接受度有限等問(wèn)題?！澳壳埃稚⒌难揽扑饺诵￠T診占到整個(gè)口腔醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)的六成左右，從市場(chǎng)需求來(lái)看，大部分消費(fèi)者更愿意選擇價(jià)格更低的門診，且這種市場(chǎng)需求狀態(tài)目前較難打破。在醫(yī)院運(yùn)營(yíng)成本高企，且無(wú)高技術(shù)壁壘情況下，通策醫(yī)療面臨愈發(fā)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，盈利也會(huì)更難。”

總部醫(yī)院貢獻(xiàn)一半凈利

作為定位口腔集團(tuán)醫(yī)院的通策醫(yī)療，因主要業(yè)務(wù)一直集中于總部杭口醫(yī)院，一度陷入“靠一家醫(yī)院撐起上市公司”的爭(zhēng)議。目前來(lái)看，這種高度依賴的情況似乎并未明顯改觀。2020年，在全國(guó)擁有50家醫(yī)院情況下，通策醫(yī)療盈利仍主要依賴三大中心醫(yī)院，甚至一半以上凈利都來(lái)自杭州口腔醫(yī)院集團(tuán)有限公司（下稱“杭口醫(yī)院集團(tuán)公司”）。

通策醫(yī)療在財(cái)報(bào)中表示，公司踐行“區(qū)域總院+分院”模式，發(fā)揮中心醫(yī)院與分院的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，目前以杭口醫(yī)院、杭州口腔醫(yī)院城西院區(qū)、寧波口腔醫(yī)院三大總院為中心醫(yī)院。

根據(jù)年報(bào)，2020年，通策醫(yī)療上述三家中心醫(yī)院共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.93億元，占全年總營(yíng)收的57.14%；凈利潤(rùn)達(dá)到4.43億元，占去年通策醫(yī)療全年凈利比例高達(dá)89.92%。從門診人次構(gòu)成情況來(lái)看，2020年4月至12月，通策醫(yī)療杭口區(qū)域總院門診共48萬(wàn)人次，分院則為119萬(wàn)人次。

年報(bào)還顯示，杭口醫(yī)院集團(tuán)公司2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.08億元，凈利潤(rùn)為2.8億元，占到通策醫(yī)療去年全年凈利潤(rùn)4.93億元的56.80%。若以此測(cè)算，過(guò)去一年，杭口醫(yī)院凈利率達(dá)46.05%，遠(yuǎn)高于通策醫(yī)療2020年26.10%的凈利率。

值得一提的是，在省內(nèi)毛利率遠(yuǎn)高于省外情況下，過(guò)去三年間，通策醫(yī)療省內(nèi)毛利率提升幅度并不大，省外毛利率則提升十多個(gè)百分點(diǎn)。2020年通策醫(yī)療綜合毛利率為45.05%，其中杭州省內(nèi)46.91%，省外28.31%。2018年其綜合毛利率為43.14%，其中杭州省內(nèi)45.59%，杭州省外則為16.44%。

“這說(shuō)明通策醫(yī)療在杭州省內(nèi)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)已十分成熟，但如何擴(kuò)展省外業(yè)務(wù)，依然是擺在公司面前的難題?！笔妨⒊急硎?。

拉長(zhǎng)時(shí)間線來(lái)看，近四年來(lái)，通策醫(yī)療業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)已逐漸放緩。財(cái)報(bào)顯示，2017-2020年，通策醫(yī)療營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率分別為34.25%、31.05%、24.9%、8.12%，歸屬凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為59.05%、53.34%、40.36%以及5.69%。

擬投超7億元自建醫(yī)院

規(guī)模增長(zhǎng)瓶頸下，通策醫(yī)療正加快投資腳步，尤以自建項(xiàng)目為主。公開資料顯示，此前，通策醫(yī)療快速成為行業(yè)龍頭企業(yè)，與其并購(gòu)、改制經(jīng)營(yíng)成熟醫(yī)院和品牌有較大關(guān)系。

在上述兩份業(yè)績(jī)報(bào)告發(fā)布后，通策醫(yī)療表示，2020年度不進(jìn)行利潤(rùn)分配，也不進(jìn)行資本公積轉(zhuǎn)增股本和其他形式的分配，主要是因?yàn)楣拘陆?xiàng)目較多，快速發(fā)展需要資金支持。根據(jù)公告，2021年通策醫(yī)療擬對(duì)外投資額達(dá)到7.5-8.5億元，主要包括新建的杭州口腔醫(yī)院城西總部、寧波口腔醫(yī)院新總院公司以及“蒲公英計(jì)劃”醫(yī)院等多個(gè)新建項(xiàng)目。

4月12日下午，針對(duì)投資者提出“目前牙科診所特別多，集中度十分分散，未來(lái)是否有更多并購(gòu)計(jì)劃提升通策影響力及知名度”，通策醫(yī)療答復(fù)表示，牙科診所多屬正?，F(xiàn)象，對(duì)公司而言，必須要做的是占領(lǐng)口腔市場(chǎng)的高收入地區(qū)。同時(shí)，通策醫(yī)療也認(rèn)為，目前還沒(méi)有優(yōu)質(zhì)并購(gòu)標(biāo)的。

在此背景下，新建項(xiàng)目被給予厚望。其中，啟動(dòng)于2018年的“蒲公英計(jì)劃”是通策醫(yī)療用以聚焦浙江省基層縣（市、區(qū)）等下沉市場(chǎng)的重點(diǎn)戰(zhàn)略計(jì)劃。通策醫(yī)療表示，2020年公司加快了寧波口腔醫(yī)院集團(tuán)蒲公英分院的布局，2021年仍將有建德、余姚、慈溪、象山、溫嶺等近20家“蒲公英計(jì)劃”醫(yī)院逐步進(jìn)入建設(shè)階段，預(yù)計(jì)投資額達(dá)到1.5億元。

不過(guò)，從布局成果來(lái)看，2020年蒲公英分院5251萬(wàn)元營(yíng)收貢獻(xiàn)并不大，占全年總營(yíng)收比重僅2.54%。對(duì)此，通策醫(yī)療解釋稱：“開業(yè)的蒲公英醫(yī)院有50%實(shí)現(xiàn)盈利，后開業(yè)的還在培育期，則略有虧損。”

針對(duì)上述業(yè)績(jī)問(wèn)題，時(shí)間財(cái)經(jīng)致函通策醫(yī)療方面，截至發(fā)稿時(shí)間，暫未獲得回復(fù)。（北京時(shí)間財(cái)經(jīng)武竹一）

關(guān)鍵詞： 億利 撬動(dòng) 900 市值